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Die beste Anlagechance im französischen Börsensegment ?
 Renault (RNO)
Realtime Kurse. Realtime Euronext Paris - 22.09. 17:36:57
Kurs
81.51 €
 
Veränderung
-0.83%
 
Marktkap.
24.31 Mrd.€
 
KGV 2017
5.23x
Der dank der Allianz mit Nissan führende französische Automobilhersteller Renault wartet seit einiger Zeit mit exzellenten Ergebnissen auf. Gleichzeitig verfügt das Unternehmen über eine der besten Bilanzen der Branche.
 
Erst vor wenigen Wochen konnte Renault ein Rekordergebnis für das abgelaufene Quartal vermelden: Es wurde ein Absatzrekord von 1,8 Mrd. Fahrzeugen (43% international) vermeldet, was zu einem Umsatzanstieg von 17% führte und das operative Ergebnis auf 1,8 Mrd. Euro steigerte. 

Im Gesamtjahr 2016 erreichte der konsolidierte Nettogewinn 3,5 Mrd. Euro. Da sich zum Zeitpunkt der Veröffentlichung dieses Artikels die Marktkapitalisierung des Unternehmens auf 22 Mrd. Euro belief, wird Renault aktuell mit dem in etwa 6-fachen des Unternehmensgewinns bewertet – dies suggeriert eine anormal niedrige Bewertung für ein profitables Unternehmen in dieser Größenordnung. Dazu kommt, dass der Nettoinventarwert mit 30 Mrd. Euro die Marktkapitalisierung deutlich übersteigt.

Allerdings ist das Nettoergebnis eines Automobilherstellers eine Zahl, die man mit Vorsicht genießen muss. Wie wir in den Analysen zu General Motors und BMW (zwei überraschenderweise auch sehr unterbewerteten Automobilherstellern) dargestellt haben, ist der freie „Cash Flow“ ein deutlich relevanteres Maß für die Rentabilität eines Autokonzerns – und dessen Fähigkeit, Gewinne für seine Aktionäre zu generieren.

Tatsächlich übersteigen die Investitionen („Capex“) der Autohersteller oft die Summe aus Abschreibungen und Amortisierungen (auch Renault ist hier keine Ausnahme, obwohl der Unterschied im Jahr 2016 minimal war). Nicht nur der Bau und die Wartung von Produktionsanlagen hängt vom Konjunkturzyklus ab, sondern auch das Umlaufvermögen  kann erheblichen Schwankungen unterliegen, wenn kurzfristig Anpassungen durchgeführt werden müssen.

Vor diesem Hintergrund greifen wir auch bei Renault auf eine Summenbewertung der einzelnen Geschäftsbereiche zurück, wie wir dies bereits bei den Analysen zu BMW und General Motors getan haben. Dabei nutzen wir Schätzungen, die wir bewusst konservativ ansetzen, gemäß der alten Börsenweisheit „Es ist besser ungefähr richtig zu liegen als richtig falsch.“

Bei Renaults Geschäftsbereichen kann zwischen Fahrzeugproduktion, Finanzierung und der Unternehmensbeteiligung an Nissan unterschieden werden.

Im Jahr 2016 lag das Betriebsergebnis des Geschäftsbereichs Fahrzeugherstellung bei ca. 2,3 Mrd. Euro. Auch das aktuelle Geschäftsjahr 2017 hat sehr vielversprechend begonnen, so dass das Management beim Vorstellung des Halbjahresresultats eine deutliche Gewinnsteigerung in Aussicht stellen konnte. Allerdings können sich die Geschäftszyklen in der Automobilindustrie sehr kurzfristig ändern. Bei einer Bewertung dieses Geschäftsbereichs mit einem Faktor von 8x auf den Betriebsgewinn erhält man einen Wert von 18 Mrd. Euro.

Die Finanzsparte erzielte einen Betriebsgewinn von ca. 900 Mio. Euro im vergangenen Jahr. Um möglichst konservativ vorzugehen, setzen wir auf diesen Geschäftsbereich nichtsdestotrotz keinen Wert an. Damit tragen wir auch der Tatsache Rechnung, dass die Ergebnisse aus diesem Geschäftsbereich nur sehr schwer nachzuvollziehen sind und es in der Vergangenheit mehrmals zu erheblichen Verlusten in den Finanzierungssparten der Automobilkonzerne gekommen ist.

Zu guter Letzt bewerten wir die Unternehmensbewertung von 43% am Partnerunternehmen Nissan. Dieses wird aktuell an der Börse mit 35 Mrd. Euro bewertet, woraus sich ein Wert von 15 Mrd. Euro für Renaults Beteiligung ergibt. Wenn man diesen Wert basierend auf Nissans Kontribution von 1,6 Mrd. Euro zu Renaults Gesamtergebnis gegenrechnet – unter Annahme eines Bewertungsfaktors von unter 10 – macht die genannte Bewertung durchaus Sinn.

In Summe ergibt sich aus der kumulativen Bewertung der drei Hauptgeschäftsbereiche Renaults eine Konzernbewertung von 33 Mrd. Euro. Sämtliche Verbindlichkeiten werden von der Summe liquider Vermögenswerte gedeckt, so dass hier kein Abzug erforderlich ist. Pro Aktie berechnet ergibt die genannte Bewertung einen fairen Aktienkurs von 120 Euro, was bei einem aktuellen Aktienkurs von 76 Euro einem Bewertungsabschlag von ca. 37% entspricht.
Artikel veröffentlich am 15.08.2017

Carl Cantor
© 4-traders.com 2017

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